Edito du 16 mai 2018

Question : pourquoi faire un PSE ? Réponse couramment fournie : pour augmenter le taux de marge.

OK, mais alors pourquoi vouloir augmenter le taux de marge ?

Pour distribuer des dividendes ?
Pour rassurer les marchés ?
Pour rembourser la dette ?
Pour financer la restructuration du groupe

Bonnes questions mais jusqu’à maintenant sans réponse validée. Voici donc des éléments très intéressants. Attention, cela va être un peu « technique ».

Rappel

« La charge globale du projet de transformation d’environ 180 millions d’euros serait en tout ou partie provisionnée dès 2018. Les décaissements liés, entre 2018 et 2020, seraient financés par la trésorerie disponible ainsi que les flux de trésorerie excédentaires dégagés sur la période.

Ce projet de transformation devrait permettre à SoLocal d’opérer sur une base de coûts fixes significativement réduite, de gagner en agilité, et de renouer avec la croissance rentable à partir de 2019. La baisse de coûts est estimée à environ 120 millions d’euros (effet année pleine) à partir de 2020 par rapport à la base de coûts de 2017 et permettrait de restaurer la capacité du Groupe à générer des flux de trésorerie. »
(Communiqué de presse du 13 février 2018).

L’objectif est donc de récupérer 120 millions d’euros d’économies pour 2020.

Les contraintes existantes

Ces contraintes sont toutes liées à la dette en cours (398 millions d’euros d’obligation à échéance du 15 mars 2022).

Il est interdit de supporter un endettement financier supplémentaire : donc pas d’emprunt pour financer le PSE => sur la trésorerie.

Un changement de contrôle ou une cession d’actifs sont des motifs de remboursement anticipé obligatoire. Un « investisseur » éventuel devrait donc supporter immédiatement la charge des 398 millions d’euros de dette en plus du rachat des actions. Cela fait très très cher le ticket d’entrée (1,2 milliard sur la base d’une action à 1.5 euros, 1,5 milliard pour une action à 2.00 euros)

Il est interdit de « procéder au paiement de dividendes ou effectuer des distributions aux actionnaires ; par exception, le paiement de dividendes ou des distributions aux actionnaires sont permis si le ratio de levier financier net consolidé (Consolidated Net Leverage Ratio) n’excède pas 1,0:1 »

Et c’est ce dernier point qui mérite d’être expliciter car c’est lui qui conditionne tout le reste.

Le « ratio de levier financier net consolidé » se définit comme étant « la dette nette consolidée/EBITDA consolidé »

Pour distribuer un dividende il faut donc que « la dette nette consolidée/EBITDA consolidé » soit inférieure ou égal à 1.

Cela signifie que l’Ebitda doit être supérieur ou égal à la dette nette.

Au passage, voici quelques définitions (glossaire du DDR 2017) :

EBITDA (Earnings before interests, taxes, depreciation and amortisation) : l’EBITDA est égal au chiffre d’affaires après déduction des charges externes nettes, des salaires et charges sociales (participation des salariés et rémunération en actions comprises) et des coûts de restructuration et d’intégration.

Endettement financier net : Total de l’endettement financier brut, diminué et/ou augmenté de la juste valeur des instruments dérivés actifs et/ou passifs de couverture de flux de trésorerie, et diminué de la trésorerie et équivalents de trésorerie.

A fin 2017, nous avons (toujours d’après le DDR 2017 ou document de référence 2017) :

Une nette dette de 331,7 millions d’euros,
Un Ebitda de 196 millions d’euros.

Il manque donc 135,7 millions d’euros pour pouvoir distribuer des dividendes. Avec 120 millions d’euros supplémentaires en 2020, il n’en manquerait plus que 15,7.

Mais n’oublions pas que le « ratio de levier financier net consolidé » sert aussi à calculer le montant de nos taux d’intérêt sur la dette. A aujourd’hui ils sont de 7% mais semble-t-il avec une pénalité de retard de 1% (ce qui fait les 8% annoncés dans le rapport APEX pour le CE).

Avec un Ebitda de 316 millions d’euros, cela nous fait un taux inférieur ou égal à 1, donc des taux d’intérêt de 5% soit une économie de 8 millions d’euros (base 7% actuels) ou 12 millions d’euros (base 8% actuels).

Sans compter qu’un Ebitda en forte hausse serait de nature à augmenter notre trésorerie et donc à diminuer la dette nette…

Conclusion

120 millions d’euros de marge supplémentaire sont nécessaires pour avoir le droit distribuer des dividendes en 2020. CQFD. L’objectif est donc bien le dividende, et pour y arriver il faut économiser 120 millions d’euros de salaires sur une année pleine.

La marge de négociation donnée à la DG par le Conseil d’Administration doit donc être assez étroite, que ce soit sur le calendrier ou sur les modalités. Au risque de se faire recaler par la DIRECCTE…